Oljefondet – ut av olje og inn i fattige land?

Av

Steinar Holden

Økonomisk institutt, Universitetet i Oslo

Aftenposten 25. september 2013

 

I en kronikk i Aftenposten 13. august argumenter Sony Kapoor, direktør i tankesmien Re-Define, for viktige endringer i investeringsstrategien til Statens pensjonsfond utland. Kapoor mener at pensjonsfondet bør ut av olje- og gasselskaper, og at investeringene i fremvoksende og fattige økonomier bør økes kraftig.

Dette er ikke helt nye tanker, men det er likevel gode argumenter for Kapoors forslag. Norge er sårbar for utviklingen i oljeprisen, og investeringer i oljeselskaper øker denne sårbarheten. Også dersom vi ser isolert på pensjonsfondets finansielle situasjon, innebærer oljeaksjer økt risiko. Pensjonsfondets forventede verdi om f.eks. 20 år er svært avhengig av fremtidig oljepris, fordi denne langt på vei bestemmer hvor mye kapital som tilføres fondet. Slik sett er pensjonsfondet allerede sterkt overvektet i olje. Det taler for pensjonsfondet går ut av olje- og gasselskaper, for å redusere risikoen ved fondets fremtidige verdi.

For den samlede risikoen for Norge er dette ikke veldig viktig. I følge Finansdepartementet er bare 6 prosent av pensjonsfondets kapital i olje- og gasselskaper, slik at virkningen av å gå ut blir begrenset. Men retningen er likevel riktig og udiskutabel, og argumentene mot synes mindre viktige. På grunn av det etiske regelverket har pensjonsfondet allerede i dag utelukket mange selskaper, og det ville neppe by på store praktiske problemer å gå ut av oljeselskaper også.

Argumentene for økte investeringer i fremvoksende og fattige økonomier er også gode. Høyere økonomisk vekst og mindre realkapital taler for at det vil være høyere avkastning på investeringer i disse landene. Større knapphet på finanskapital innebærer trolig at det er mange lønnsomme investeringer som ikke gjennomføres pga mangel på kapital. Dermed vil det være mer å tjene for eksterne investorer.

Hensynet til å spre risiko taler også for å plassere mer av vår finansformue i fremvoksende og fattige økonomier. Hvis de rike landene får en svak økonomisk utvikling fremover, vil vi kunne tjene på å ha mer av våre investeringer i andre deler av verden. Investeringer i fattige land er også viktig fra et utviklingsperspektiv. Det er et stort paradoks at det ikke strømmer mer kapital i form av lån og investeringer fra rike land med aldrende befolkning til fattige land med ung befolkning. Mer kapital til infrastruktur og lønnsomme bedrifter i fattige land vil kunne skape vekst og velstand for dem, og god avkastning for oss.

Det er imidlertid også store utfordringer knyttet til å investere i fremvoksende og fattige økonomier. Noen land har særskilte regler og begrensinger for utenlandske investorer. Av større betydning er det at slike investeringer vil være utsatt for betydelig politisk og forretningsmessig risiko. I mange land vil mindretallseiere kunne ha en svak juridisk og reell beskyttelse mot å bli lurt av lokale interesser.  For å unngå tap og uheldige prosjekter innebærer strategien til pensjonsfondet at aksjeinvesteringer begrenses til børsnoterte selskaper, og at man bare investerer i utvalgte land.  Men dermed kan også forventet avkastning bli redusert, fordi børsverdiene i disse landene kan ha blitt presset opp av stor interesse fra utenlandske investorer.

For å oppnå høyere forventet avkastning i fremvoksende og fattige økonomier må man trolig også forsøke andre typer investeringer, som infrastruktur og ikke børsnoterte selskaper, slik Kapoor foreslår. Det ville innebære større risiko og større utfordringer knyttet til verdsetting og kontroll, men både andre investeringsfond og fond med todelte mandater (utvikling og lønnsomhet), som Norfund, ser ut til å ha gode erfaringer med dette.  

Den gradvise og forsiktige strategien som Finansdepartementet har valgt skyldes dels det store ansvaret som ligger i å forvalte vår felles formue, og dels en bekymring for at betydelige tap ville kunne svekke den brede politiske støtten til vår sparing av oljeformuen. Argumentene for økte investeringer i fattige land, som risikospredning, bidrag til økonomisk utvikling, og mulighet til høyere avkastning, taler likevel for at man aksepterer den noe større risikoen som isolert sett vil følge av økte investeringer i fattige land. Dette krever imidlertid grundige vurderinger og bred politisk forankring, blant annet for å unngå uheldige prosjekter som leder til omfattende kritikk og svekket politisk støtte.

Hvis man skulle forsøke seg frem med slike investeringer i fremvoksende og fattige økonomier, er det ikke opplagt at det er Norges Bank ved NBIM som bør stå for dette. NBIM vil nok kunne dra noe nytte av sin kompetanse også her, men det kan også være argumenter for å etablere en ny institusjon som er mer fokusert på slike investeringer. Det må også avklares om formålet skal være bare lønnsomhet, eller et todelt mandat med både lønnsomhet og bidrag til økonomisk utvikling.