av
Steinar Holden
Finansavisen 11. september 2006
Skal Norges Bank heve
renten raskt eller langsomt? Og bør rentetoppen være høy? Det avhenger i stor
grad av om bedriftene ser bakover eller fremover når de setter sine priser, og
av om husholdningene klarer å vurdere hvor høyt rente og inflasjon kommer i
årene foran oss. Hvordan dette henger sammen, er tema for denne artikkelen.
Norges Bank har holdt
renten lavt de siste årene, for å få inflasjonen opp. Banken har imidlertid
varslet at den vil øke renten med et par prosentpoeng i årene fremover, for å
forhindre at dagens høykonjunktur fører til for høy inflasjon. Hvordan virker
egentlig pengepolitikken i denne situasjonen? Er det dagens rentenivå, eller
rentenivået om 1-3 år som har betydning? Husholdninger og bedrifter som låner
penger nå, vil i liten grad ha betalt tilbake om 2-3 år. De må derfor regne med
å betale den høyere renten da. Dersom husholdningene og bedriftene er
fremadskuende, vil de ta hensyn til at renten kommer til å stige, og dermed
låne mindre. I så fall gir pengepolitikken betydelig mindre stimulans til norsk
økonomi enn en skulle tro ut fra det lave rentenivået hittil i år.
Det er vanskelig å
vite hvor fremadskuende husholdningene og bedriftene er. Den meget høye
låneveksten, tross prognoser om økende rente, taler for at husholdningene og
bedrifter ikke legger stor vekt på den varslede renteøkningen. Undersøkelser
der mange husholdninger sier at de vil få betalingsproblemer dersom renten
stiger, tyder også på det samme. I så fall bør Norges Bank heve renten nå,
dersom banken vil stramme inn, det er ikke nok å varsle høyere rente i årene
fremover.
I Norge har de fleste
flytende rente på boliglånet sitt. Dermed vil husholdningene først få smake den
høyere renten når Norges Bank hever styringsrenten, slik at det kortsiktige
rentenivået stiger. Til gjengjeld blir virkningen stor når dette skjer. I mange
andre land, bl.a. USA, er det mye vanligere med fast rente på boliglånet. Dette
betyr at varsler om fremtidig økning i styringsrenten vil føre til dyrere lån
allerede nå, fordi nye lån med fast rente avspeiler markedets forventninger om
fremtidig rentenivå. Dermed kommer effekten av varslede renteøkninger
tidligere, selv om husholdningene ikke er fremadskuende. På den andre siden vil
virkningen av renteøkningen bli svakere når den kommer, fordi mange
husholdninger vil være skjermet ved at renten på deres lån ligger fast. Denne
forskjellen taler for at Norges Bank bør være tidligere ute med å heve renten i
oppgangskonjunkturer enn f.eks. Fed må være. Samtidig bør Norges Bank være mer
forsiktig med å heve renten til svært høye nivåer, fordi dette rammer alle
låntakerne som er på flytende rente.
Hva som er riktig
pengepolitikk avhenger også av hvor fremadskuende prissetterne er, dvs. hvordan
bedriftene tenker når de setter prisene. Et nytt arbeid av Kai Leitemo, ”Inflation
targeting rules: History-dependent or forward-looking?”, viser at nyere
pengepolitisk litteratur innebærer en enkel tommelfinger-regel. Dersom
prissetterne er bakoverskuende, dvs. at bedriftene sammenligner med prisveksten
i fortiden når de skal sette sine priser, så bør pengepolitikken være
fremadskuende. Intuisjonen bak dette er enkel. Med bakoverskuende prissetting
vil en høykonjunktur som driver opp inflasjonen, også bidra til høyere
inflasjon i årene fremover, fordi inflasjonsforventningene blir drevet opp av
høy inflasjon under høykonjunkturen. I så fall kan sentralbanken i ettertid bli
nødt til å stramme kraftig inn for å få ned inflasjonen. Da er det bedre å være
i forkant med rentesettingen, ved å heve renten tidlig, slik at inflasjonen
ikke bygger seg opp.
Tilsvarende sier
litteraturen at dersom prissetterne er fremadskuende, bør pengepolitikken være
bakoverskuende. Her er intuisjonen litt tyngre, men forhåpentligvis likevel
forståelig. Når fremadskuende bedrifter setter prisene, tar de hensyn til hva
de tror om konkurrentenes prisheving i fremtiden. Jo høyere prisvekst
bedriftene forventer i fremtiden, desto høyere prisvekst velger de nå. Dette
kan sentralbanken utnytte ved å være bakoverskuende og treg i sin rentesetting.
Istedenfor å sette veldig høy rente i en høykonjunktur, kan sentralbanken heve
renten mindre, men over en lengre periode. Når sentralbanken er treg i sin
rentesetting, vil prissetterne vite at rentehevingen vil være langvarig.
Langvarig renteheving vil dempe fremtidig prisvekst, noe som igjen vil dempe
prisveksten nå. Dermed vil rentehevingen virke kraftigere, og det vil være
behov for mindre av den.
Hva betyr alt dette
for rentesettingen? Dersom husholdninger og bedrifter er fremadskuende, vil
Norges Banks varslede rentehevninger ha en betydelig innstrammende effekt
allerede nå. Dette vil dempe farten i norsk økonomi, og bekymringen for banken
vil først og fremst være om inflasjonen kommer opp. Men dersom husholdninger og
bedrifter er bakoverskuende, gir dagens lave rentenivå vedvarende stimulans til
en raskt voksende økonomi. Da er risikoen snarere at presset i økonomien blir
for stort, at høye låneopptak gir ubalanser i økonomien, og at lønnsveksten
etter hvert blir for høy. I så fall bør banken heve renten raskere enn den nå
planlegger. For meg virker det siste alternativet mest sannsynlig.